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2018年11月1日晚間,云南白藥集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“云南白藥”或“上市公司”)發(fā)布公告,正式啟動(dòng)新一輪深化混改,擬吸收合并白藥控股實(shí)現(xiàn)整體上市。根據(jù)方案測(cè)算,本次交易規(guī)模將突破500億元,成為今年以來(lái)A股市場(chǎng)最受矚目的并購(gòu)交易之一。如此大型的反向吸并交易,一個(gè)亙古不變的話題又不禁涌上心頭,中小投資者的利益如何保護(hù)?
資本市場(chǎng)發(fā)展早期,在制度設(shè)計(jì)中更多偏重于融資,對(duì)中小投資者權(quán)益保護(hù)被認(rèn)為照顧不夠,但隨著近年來(lái)監(jiān)管層的空前重視和努力,保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益,已成為各類(lèi)資本運(yùn)作首要考慮的前提。因?yàn)楸Ｗo(hù)中小投資者不僅是資本市場(chǎng)健康運(yùn)行的內(nèi)在要求,也是維護(hù)社會(huì)公平正義的有效途徑。而對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō),在資本運(yùn)作的過(guò)程中,隨著中小投資者行使股東權(quán)利的意識(shí)不斷提高,如何保護(hù)中小投資者利益,爭(zhēng)取資本運(yùn)作方案得到中小投資者的認(rèn)可就變得尤為重要。
那在這場(chǎng)矚目的交易中,保護(hù)中小投資者利益云南白藥又是如何做的呢?
白藥控股的估值和股票發(fā)行價(jià)格合理嗎?
值得注意的是,此次白藥控股預(yù)估值為508.13億元,白藥控股所持云南白藥股票將按1:1比例進(jìn)行換股并予以注銷(xiāo),實(shí)際新增股份2.33億股。剔除上市公司股票資產(chǎn)后,白藥控股主要是近200億元的現(xiàn)金及少量與大健康相關(guān)的外延優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),該部分資產(chǎn)以賬面值為基礎(chǔ)進(jìn)行評(píng)估,增值率為5.91%,這一增值率相對(duì)于目前市場(chǎng)并購(gòu)案例中普遍較高的增值水平,應(yīng)該不算“過(guò)分”。
在現(xiàn)金為王的大環(huán)境中,對(duì)以現(xiàn)金資產(chǎn)注入的投資人,通常發(fā)股價(jià)格會(huì)定為20日均價(jià)的9折。本次定價(jià)也讓激動(dòng)的小散長(zhǎng)嘆了一口氣,放心了些!交易采用溢價(jià)發(fā)行,換股價(jià)格為76.34元/股,較停牌價(jià)70.23元/股有8.7%的溢價(jià)率,不僅沒(méi)有折價(jià)發(fā)行,反過(guò)來(lái)對(duì)股東每股收益影響增加了8.7%的緩沖墊。當(dāng)然考慮停牌以來(lái)大盤(pán)整體下跌幅度,放到現(xiàn)在來(lái)看,這個(gè)換股價(jià)格的溢價(jià)率應(yīng)被放大。此時(shí),云南省國(guó)資委、新華都和江蘇魚(yú)躍能以如此價(jià)格進(jìn)行發(fā)行,也充分彰顯了其攜手做大做強(qiáng)上市公司的決心。
發(fā)行股份加上主要注入現(xiàn)金資產(chǎn)每股收益就一定會(huì)被攤薄?
前面提到,本次吸并注入的大體量現(xiàn)金,外界不免擔(dān)憂是否意味著上市公司的每股收益將被攤薄。
事實(shí)是,長(zhǎng)期來(lái)看將提高每股收益。本次吸收合并交易,在交易后白藥控股原持有上市公司股份將注銷(xiāo),本次交易實(shí)際新增股份為2.33億股,較交易前股本增加22.39%。按照2017年數(shù)據(jù),云南白藥歸屬母公司凈利潤(rùn)為31.45億元,直觀來(lái)看只要交易后白藥控股的資產(chǎn)產(chǎn)生7.04億元的利潤(rùn),上市公司的每股收益即不會(huì)攤薄。
本次交易引入現(xiàn)金近200億現(xiàn)金,僅將該部分現(xiàn)金用于購(gòu)買(mǎi)保本理財(cái),收益預(yù)計(jì)就已足以覆蓋對(duì)原股東的攤薄。當(dāng)然這只是假設(shè),該等測(cè)算并未考慮公司后續(xù)戰(zhàn)略布局和產(chǎn)業(yè)發(fā)展所帶來(lái)的積極影響。從財(cái)務(wù)上可以預(yù)見(jiàn)到,兩百億體量的資金會(huì)給上市公司帶來(lái)更佳充沛的現(xiàn)金流,提升公司的償債能力,降低公司融資成本,增加對(duì)公司股東的分紅空間,對(duì)云南白藥整體未來(lái)可持續(xù)的成長(zhǎng)帶來(lái)非常好的提升。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,白藥控股具備大體量現(xiàn)金資產(chǎn)和優(yōu)質(zhì)戰(zhàn)略協(xié)同資產(chǎn),在兩級(jí)公司融合程度本來(lái)就很高的前提下,吸收合并完成后,白藥控股的強(qiáng)項(xiàng)與云南白藥的強(qiáng)項(xiàng)將有效結(jié)合,強(qiáng)強(qiáng)疊加,強(qiáng)強(qiáng)協(xié)同,實(shí)現(xiàn)最大化的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ),對(duì)未來(lái)業(yè)務(wù)產(chǎn)生極強(qiáng)的放大效應(yīng)。云南白藥將基于吸并后形成的資金優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)、渠道優(yōu)勢(shì)和完全市場(chǎng)化的體制機(jī)制優(yōu)勢(shì),一方面鞏固和提升現(xiàn)有藥品、健康產(chǎn)品、中藥資源和醫(yī)藥商業(yè)等業(yè)務(wù),另一方面將依托混改落地后更加穩(wěn)定平衡的股權(quán)架構(gòu)、員工持股計(jì)劃等激勵(lì)措施,拓展新的戰(zhàn)略布局,著力打造引進(jìn)消化與自主研發(fā)相結(jié)合的、具有持續(xù)創(chuàng)新能力的醫(yī)藥、醫(yī)療制造體系。同時(shí),通過(guò)戰(zhàn)略合作、引進(jìn)開(kāi)發(fā)、投資并購(gòu)、服務(wù)創(chuàng)新等多措并舉來(lái)打造云南白藥新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和盈利能力。而這一切,有待于整合后的“新白藥”再次啟航。
云南白藥在近期對(duì)外交流時(shí)也曾表示,已在保持現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定的基礎(chǔ)上,整合全球一流專(zhuān)業(yè)力量,明確了戰(zhàn)略發(fā)展方向,在當(dāng)前優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)估值整體走低的情況下,將密切關(guān)注潛在投資項(xiàng)目,將充分發(fā)揮引入資金效能,為公司股東創(chuàng)造良好收益。
方案設(shè)計(jì)中的還有其他保護(hù)中小投資者利益的措施嗎?
不難發(fā)現(xiàn),最為直觀的措施之一,合理設(shè)定現(xiàn)金選擇權(quán),與各方股東共享改革發(fā)展收益。目前資本市場(chǎng)上絕大多數(shù)是異議股東選擇權(quán),而本次方案明確為上市公司全體股東提供現(xiàn)金選擇權(quán),給予全體股東充分的選擇,更好的保護(hù)全體中小股東利益。在當(dāng)前資本市場(chǎng)下行壓力較大的情況下,中藥行業(yè)指數(shù)較云南白藥停牌時(shí)跌幅最高曾達(dá)13.34%,現(xiàn)有現(xiàn)金選擇權(quán)63.21元/股價(jià)格綜合大環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)考慮實(shí)則是誠(chéng)意之舉。
同時(shí),考慮當(dāng)前市場(chǎng)整體下行可能造成的潛在影響,同步設(shè)定了與大盤(pán)指數(shù)及行業(yè)指數(shù)掛鉤的調(diào)價(jià)機(jī)制。包括現(xiàn)金選擇權(quán)定價(jià)基準(zhǔn),以及該等掛鉤機(jī)制與前不久剛剛披露的美的吸并小天鵝的項(xiàng)目類(lèi)似,符合現(xiàn)有市場(chǎng)操作規(guī)律,充分考慮了當(dāng)前的資本市場(chǎng)環(huán)境,主要目的是盡可能避免因市場(chǎng)短期波動(dòng)、套利等因素而影響中小股東對(duì)于公司長(zhǎng)期價(jià)值的判斷,有序推進(jìn)本次交易,與各方股東共享改革紅利。
最為直觀的措施之二,延續(xù)超長(zhǎng)的股權(quán)鎖定期,保持上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定合理。本次吸并交易與白藥控股定向減資互為前提,目的是為了保持交易完成后,云南省國(guó)資委和新華都將分別持有云南白藥25.10%,保持股比一致,并列第一大股東。同時(shí),并沒(méi)有任何一方持股超過(guò)30%,股權(quán)結(jié)構(gòu)更為合理,更加有效的保護(hù)保護(hù)中小股東利益。與之相對(duì)應(yīng),各方將延續(xù)股權(quán)鎖定期承諾,云南省國(guó)資委與新華都其所上市公司股份將鎖定至2022年12月27日(含),確保了股權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性,從而有利于管理團(tuán)隊(duì)有更加長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略規(guī)劃和股東支持,保障企業(yè)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。
一個(gè)中小股東期盼已久的員工持股計(jì)劃終于啟幕
在本次深化改革可以充分激活白藥體制機(jī)制優(yōu)勢(shì),首先通過(guò)吸并可以將兩個(gè)平臺(tái)合二為一,有效簡(jiǎn)化管理層級(jí),同時(shí)可以提高決策效率,從根本上解決白藥控股和上市公司潛在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng),有效提高資源利用和配置效率,提高上市公司獨(dú)立性和運(yùn)作水平。其次,對(duì)國(guó)企改革而言,本次吸并完成后,國(guó)有股東和民營(yíng)股東將平等行使股東權(quán)利,接受證監(jiān)會(huì)、中小投資者和社會(huì)公眾的透明監(jiān)督,國(guó)有股東通過(guò)本次吸并將持有上市公司25%股權(quán),可以真正實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)從管資產(chǎn)到管資本的實(shí)質(zhì)性突破。
在此基礎(chǔ)上,11月1日晚間,云南白藥同步發(fā)布公告稱(chēng),擬使用自有資金采用集中競(jìng)價(jià)、大宗交易以及法律法規(guī)許可的其他方式從二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)公司股份用于實(shí)施員工持股計(jì)劃,回購(gòu)股份的資金總額不超過(guò)人民幣15.27億元,回購(gòu)股份成本價(jià)格不超過(guò)76.34元/股。深刻解釋即為,深化國(guó)企改革,落地員工持股,保持管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定。
本次交易同步披露的員工持股計(jì)劃旨在進(jìn)一步完善管理層的市場(chǎng)化的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制,有利于維持核心人員的長(zhǎng)期穩(wěn)定,通過(guò)員工持股計(jì)劃廣大員工與云南白藥的前途命運(yùn)將聯(lián)系的更為緊密,積極性將得到最大程度的激發(fā)?，F(xiàn)有的優(yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)也將引領(lǐng)云南白藥持續(xù)創(chuàng)新突破和跨越發(fā)展,為全體股東創(chuàng)造更高的價(jià)值。這也是中小股東愿意看到的變化之一。
當(dāng)前環(huán)境下,資產(chǎn)泡沫逐步擠出,產(chǎn)業(yè)層面現(xiàn)金為王。通過(guò)本次交易引入近200億現(xiàn)金,核心團(tuán)隊(duì)保持積極穩(wěn)定,股權(quán)機(jī)構(gòu)優(yōu)化創(chuàng)新,管理效能也同步釋放,這些都將為“新白藥、大健康”戰(zhàn)略的實(shí)施提供堅(jiān)實(shí)的人才和物質(zhì)和管理優(yōu)化基礎(chǔ)。查閱資料發(fā)現(xiàn),從2013年到2017年,云南白藥的現(xiàn)金分紅總額高達(dá)38.88億元。足以體現(xiàn)其對(duì)股東回報(bào)的重視,企業(yè)健康發(fā)展是股東獲得回報(bào)的前提,打造一個(gè)健康發(fā)展的云南白藥也就是對(duì)中小股東的共同期待。
云南白藥的使命和愿景是為人類(lèi)健康提供安全有效的產(chǎn)品和服務(wù),為患者的需求提供全方位的解決方案和支撐體系,成為云南乃至中國(guó)大健康產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)跑者,成為具有強(qiáng)大國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的健康產(chǎn)品供應(yīng)商和醫(yī)藥解決方案服務(wù)商。云南白藥能否通過(guò)此次混改實(shí)現(xiàn)對(duì)原有的管理運(yùn)營(yíng)方式和價(jià)值創(chuàng)造模式的徹底改造,以重構(gòu)自身的價(jià)值體系、組織模式、流程機(jī)制、產(chǎn)業(yè)布局,值得繼續(xù)期待。（央廣網(wǎng) 記者陳鴻燕）
