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險資參與市場化債轉(zhuǎn)股再添新案例。近期,建信人壽保險股份有限公司(以下簡稱“建信人壽”)投資了由建信金融資產(chǎn)投資有限公司(以下簡稱“建信投資”)發(fā)起的“建信投資-中鼎國際債轉(zhuǎn)股投資計劃”。
險企人士表示,不同于此前一些保險公司的參與方式,本次建信人壽參與市場化債轉(zhuǎn)股項目主要采用與銀行系債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)合作的方式。從目前來看,保險等機構(gòu)參與市場化債轉(zhuǎn)股的積極性都有所提高,預(yù)計今年銀行系“險企”率先布局。目前,銀行系債轉(zhuǎn)股機構(gòu)在設(shè)立私募股權(quán)基金上不斷取得進展,同時還探索與其他私募股權(quán)基金合作等方式參與債轉(zhuǎn)股,這在一定程度上給保險機構(gòu)加深對債轉(zhuǎn)股項目的涉入提供了支持。
多數(shù)險企人士預(yù)計,在接下來保險機構(gòu)的參與方式中,設(shè)立私募股權(quán)基金模式可能會成為當前保險機構(gòu)參與市場化債轉(zhuǎn)股的主流模式。但不可否認的是,險資目前在“募、投、管、退”四個環(huán)節(jié)均面臨一定的實施困境,所以參與的市場化債轉(zhuǎn)股實際落地項目不多,建議監(jiān)管層面進一步完善頂層設(shè)計,落實配套支持政策,完善股權(quán)退出機制。
銀行系險企今年率先布局
建信人壽公告的關(guān)聯(lián)交易信息顯示,“建信投資-中鼎國際債轉(zhuǎn)股投資計劃”總規(guī)模為4.5億元,其中建信人壽投資1.7億份,每份對價1元。該計劃于2018年9月30日成立,存續(xù)期為7年,投資計劃管理費費率為0.5%/年,即建信人壽需每年向建信投資支付85萬元管理費。該計劃總規(guī)模為4.5億元,其中建信人壽投資1.7億份,每份對價1元。
公開資料顯示,建信投資是中國建設(shè)銀行股份有限公司(以下簡稱“建設(shè)銀行”)的全資子公司,注冊資本金120億元人民幣,是迄今為止建行集團注冊資本金最大的子公司,建信投資業(yè)務(wù)范圍包括開展債轉(zhuǎn)股及配套支持業(yè)務(wù)、向社會投資者募集用于實施債轉(zhuǎn)股的資金、發(fā)行專項用于債轉(zhuǎn)股的金融債券等業(yè)務(wù)。
“該計劃系江西省市場化金融債轉(zhuǎn)股第一單。不同于此前一些保險公司的參與方式,本次建信人壽參與市場化債轉(zhuǎn)股項目主要采用與銀行系債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)合作的方式?！贝ㄘ斪C券分析師楊歐雯判斷,今年銀行系險企率先布局,目前已知五大國有銀行均已成立獨立債轉(zhuǎn)股機構(gòu),未來預(yù)計國有銀行旗下保險機構(gòu),如工銀安盛、農(nóng)銀人壽和交銀康聯(lián)人壽等或以同樣方式參與市場化債轉(zhuǎn)股項目。
?東方金誠金融業(yè)務(wù)部助理總經(jīng)理李茜預(yù)計,接下來,實力強勁的大型保險機構(gòu)也會逐步參與到債轉(zhuǎn)股項目中來。未來保險公司或?qū)ι鲜泄净蛴猩鲜蓄A(yù)期的大型國企重點關(guān)注。一方面,險資青睞大型國企,主要是因為大型國企引入社會資本的能力較強。另一方面,險資青睞上市公司或有上市預(yù)期的企業(yè),是因為此種類型企業(yè)更方便后續(xù)股權(quán)的退出。
險企擔憂資本占用加劇
雖然多數(shù)險企人士表示,今年險資會積極投入到不良資產(chǎn)處置中,但與銀行參與債轉(zhuǎn)股資金體量相比,險資的腳步較為緩慢。從保險資金參與市場化債轉(zhuǎn)股的“募、投、管、退”四個環(huán)節(jié)來看還存在一定障礙。
首先,保險資金投資風格較為穩(wěn)健,參與債轉(zhuǎn)股的熱情和規(guī)模有限。一位保險資管人士稱,在流動性方面,雖然可通過對LP資金進行分層等方法適應(yīng)險資的風險和回報率要求,但由于股權(quán)投資的投資回報和退出周期均存在不確定性,一定程度上會加劇保險資金的期限錯配情況。
“現(xiàn)行債轉(zhuǎn)股模式將加劇保險機構(gòu)的資本占用。在‘償二代’監(jiān)管下,保險機構(gòu)參與市場化債轉(zhuǎn)股的主流模式‘入股還債’的最低風險因子在0.28-0.48之間,遠高于股票基金(0.25)、債券基金(0.06)和混合基金(0.20)?！崩钴绫硎?這就意味著,若現(xiàn)行模式下險資債轉(zhuǎn)股落地規(guī)模越大,占用的資本金就越大,面臨的監(jiān)管考核亦將加劇,從而會對其參與債轉(zhuǎn)股的積極性產(chǎn)生較大的負面影響。
其次,優(yōu)質(zhì)轉(zhuǎn)股標的選擇較為困難。在實際操作中,鼓勵類企業(yè)本身資質(zhì)相對較好,利用債轉(zhuǎn)股降低負債率的意愿不強,導(dǎo)致符合要求的企業(yè)數(shù)量有限。此外,東方金誠分析師金炫杰指出,投后管理也較為困難。金融資產(chǎn)投資公司是本輪債轉(zhuǎn)股的主要實施方之一,但截至目前尚未有險資在新設(shè)實施機構(gòu)方面獲得進展,尚未發(fā)揮出其應(yīng)有的機構(gòu)優(yōu)勢。險資僅可通過私募股權(quán)基金參與企業(yè)經(jīng)營,影響較為有限。同時,轉(zhuǎn)股后企業(yè)經(jīng)營業(yè)績具有波動性,分紅存在不確定性,股權(quán)投資收益一般需要在最終退出時才能鎖定,持有期間的收益較難測算。
“還有就是退出途徑存在一定的障礙。保險機構(gòu)參與市場化債轉(zhuǎn)股不是為了長期持有股權(quán),而是待企業(yè)經(jīng)營好轉(zhuǎn)之后順利退出并實現(xiàn)預(yù)期收益。但我國資本市場的退出機制有待完善,尤其是非上市企業(yè)股權(quán)流動性較差且交易體量較小,在一定程度上制約了其在中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、區(qū)域性股權(quán)交易市場的股權(quán)轉(zhuǎn)讓。而股權(quán)回購需要以企業(yè)扭虧為盈并獲得一定資本積累為前提,同時存在‘明股實債’的爭議,或難符合監(jiān)管要求?！苯痨沤芊Q。
建議完善相關(guān)配套措施
多數(shù)險企人士預(yù)計,在接下來保險機構(gòu)的參與方式中,設(shè)立私募股權(quán)基金模式可能會成為當前保險機構(gòu)參與市場化債轉(zhuǎn)股的主流模式,此外,也會有一些大型保險集團(控股)公司、保險公司、保險資產(chǎn)管理機構(gòu)設(shè)立專門的實施機構(gòu)從事市場化債轉(zhuǎn)股。
李茜認為,設(shè)立私募股權(quán)基金模式有三個主要原因:一是該模式下實施機構(gòu)通常選擇正常類或關(guān)注類貸款作為轉(zhuǎn)股標的,銀行債權(quán)按照賬面價值轉(zhuǎn)換為股權(quán),一般不涉及銀行債權(quán)的折價問題;二是市場化債轉(zhuǎn)股項目期限一般在3年以上,且往往要求單一LP能夠提供較大的資金,正好與險資期限長、規(guī)模大和來源穩(wěn)定的特點相契合;三是保險機構(gòu)尤其是中小保險機構(gòu)直接參與不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)的經(jīng)驗相對不足,以LP形式投資私募股權(quán)基金一定程度上有助于險資控制風險。
從設(shè)立專門從事市場化債轉(zhuǎn)股機構(gòu)角度,李茜預(yù)計,“資本實力雄厚的大型險企可能率先發(fā)起設(shè)立專門實施機構(gòu),而大部分中小保險機構(gòu)資本實力有限,獨立發(fā)起金融資產(chǎn)投資公司可能性較低。同時,保險機構(gòu)還可借助金融資產(chǎn)投資公司來撬動社會資金,從而打開債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)空間?！?/p>
一位保險機構(gòu)相關(guān)負責人指出,此次建信人壽參與市場化債轉(zhuǎn)股,其所出險資并非由建信人壽直接投資到需要“降杠桿”的企業(yè)之中,而是委托給“中介”用于“債轉(zhuǎn)股”專項投資。此外,建信投資是全國首家市場化債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu),在不良資產(chǎn)處置經(jīng)驗及人才儲備等方面,具有先天的優(yōu)勢,為險資參與市場化債轉(zhuǎn)股項目的風險提供了緩沖區(qū)間。
“債轉(zhuǎn)股的企業(yè)經(jīng)營通常陷入一定困境,險資參與債轉(zhuǎn)股項目要面臨較大的定價風險、退出風險等?！崩钴缃ㄗh,一是應(yīng)盡快出臺鼓勵險資參與債轉(zhuǎn)股的實施細則。在實施細則中,應(yīng)明確保險機構(gòu)參與市場化債轉(zhuǎn)股的資質(zhì)要求、參與形式、實施標的篩選標準和評級要求以及比例限制等要素,以推動保險機構(gòu)的參與積極性。
其次,需落實配套支持政策,調(diào)動險資參與積極性?？商剿魇欠駥⑴c市場化債轉(zhuǎn)股項目的保險資金給予“償二代”下最低資本占用的優(yōu)惠措施,另外可爭取保險資金參與市場化債轉(zhuǎn)股項目的稅收優(yōu)惠政策。
第三,為解決保險機構(gòu)經(jīng)驗缺乏和債轉(zhuǎn)股產(chǎn)品供給不足問題,分散單一債轉(zhuǎn)股項目的投資風險,可探索成立市場化債轉(zhuǎn)股專項投資基金,擴大保險資金在債轉(zhuǎn)股市場的影響力。
第四,需完善股權(quán)退出機制。建議進一步明確實施機構(gòu)在股權(quán)退出時的定價機制和轉(zhuǎn)讓渠道,并制定相應(yīng)的配套措施和操作指引。
李茜提出,退出機制上,保險機構(gòu)一是可以與標的企業(yè)約定,通過回購方式逐步退出;二是與標的企業(yè)約定股息分紅率,通過獲取分紅逐步退出;三是對于上市企業(yè),可以通過在二級市場上轉(zhuǎn)讓退出;四是對于非上市企業(yè)的股權(quán),可以通過第三方轉(zhuǎn)讓來退出。其中,非上市股權(quán)的債轉(zhuǎn)股項目流動性較差、信息透明度較低、退出機制亟待完善,需要建立獨立統(tǒng)一的債轉(zhuǎn)股交易平臺,增強交易性的可獲得性和信息透明度。
“整體而言,債轉(zhuǎn)股未來可期。一方面國家著力推進,配套政策和制度安排正在不斷完善;另一方面,實施機構(gòu)也在不斷豐富,目前除中央金融機構(gòu)、國有資本投資公司和央企基金這一層面可以參與債轉(zhuǎn)股以外,社會資本也已進入債轉(zhuǎn)股;此外,業(yè)務(wù)模式多種多樣且仍在探索,在未來實踐中債轉(zhuǎn)股的整體情況將繼續(xù)向好。”楊歐雯表示。
